六爻简单维立志博二战港交所：核心管线商业化前景或有限 三年亏近十亿现金已无法覆盖短债

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　　近日，南京维立志博生物科技股份有限公司（以下简称“维立志博”）再次向港交所递交了招股书，计划在主板挂牌上市，摩根士丹利和中信证券为其联席保荐人。据港交所资料显示，2024年11月维立志博首次向港交所递表，但以招股书失效告终。

六爻简单　　维立志博于2012年成立，是一家临床阶(📔)段生物科技公司，致力于在肿瘤、自身免(🗼)疫性疾病及其他重大疾病方面的创新疗法发现、开发及商业化。成立至今，维立志博吸引(🌾)了一众明星资本参投，并先后完成8轮融资，共筹集约1.51亿美元。IPO前投资者包括恩然创投、汉康资(🔶)本、正心谷资本、重(🍵)山资本、怀格资本、久友资本、昆药集团、建设银行、寒锐钴业董事长梁杰等。

　　然而，对公司招股书等相关资料进行梳理后发现，公司目(🔼)前(🏸)仍存在诸多隐忧。首先，公司核心产品LBL-024面临肺外神经内分泌癌患(🦌)者基数小、临床II期高失败率风险，且PD-L1抑制剂在该适应症疗效存疑；其次，公司唯一合作伙伴百济神州已终止LBL-007授权协议，公司失去唯一创收途径(🥃)。此外，公司三年亏损近10亿元，2025年(🔛)3月现金4.31亿元无法覆盖4.62亿元流动负债，经营现金流持续为负。

　　核心管线商业化前景或有限 唯一客户百济神州已终止协议

　　招股书显示，维立志博创新管线包括14款候选药物，分别为针对肿瘤的3款单克隆抗体、4款双特异性抗体、2款抗体偶联(🥘)药物（ADC）及1款双特异性融合蛋白，以及针对(🆗)自身免疫性疾病的1款双特(🏮)异性融合蛋白及1款三特异性抗体。

六爻简单　　14款候选药物中，6款已进入临床阶(💤)段。其中，核心产品LBL-024是一款处于注册临床阶段的PD-L1与4-1BB双特异性抗体，该候选药物已于2024年7月进入针对肺(🌍)外神经内分泌癌的单臂关键性临床试验。其余三款主要产品LBL-034、LBL-033、LBL-007分别处于临床Ⅰ期、临床Ⅰ期、临(🧡)床Ⅱ(🌂)期。

　　关(🙁)键性临床试验通常为III期临床试验，但某些情况下II期临床试验也可以作为关键性临床试验，特别是对于治疗严重疾病且尚无有效治疗手段的药物。

　　由于除化疗外，全球范围内尚无专门用于治疗晚(💶)期肺外神经内分泌癌的获批药物，因此LBL-024正在进行的Ⅰb/Ⅱ期临床可作为关键性临床试验。根据药物临床试验登记及信息公示平台数据显示，维立志博LBL-024针对晚期神经内分泌(💡)癌、晚期恶性肿瘤(📹)适应症的临床试验分别处于Ⅰb/Ⅱ期临床、I/II期临床。

六爻简单　　但需要注意(🛍)的是，临床试验失败率最高的阶段就是临床Ⅱ期，素有新药研发“死亡之谷”之称。同时，根据弗若斯特沙利文的(🏤)资料，截至最后可行日期，由于临床试验观察到PD-L1抑制剂治疗肺外神经内分泌癌的疗效有(🏪)限，PD-L1抑制剂尚未获批用于该适应症。因此相关管线最终能否成药以及公司未来能(🧗)否进入商业化阶段均面临较大不确定性。

　　从研发进度看，招股书(🔁)资料显示(😪)，截至最后可行日期，全球有11款处于不同临床开发阶段用于治疗癌症的PD-L1/4-1BB双特异性抗体。其中，LBL-024为全球达到注册临床阶段的首款靶向4-1BB的免疫疗法。

六爻简单　　从已上市药品情况看，神经内分泌肿瘤的治疗药(⛵)物包括索凡替尼、舒尼替尼、依维莫司、奥曲肽、兰瑞肽和177Lu-Dotatate等。药物的临床试验数据显示，其疗效大(➿)多较为有限，仍存在未满足的临床需求。而LBL-024单药治疗晚期肺外(🏘)神经内分泌癌的客观缓解率达33.3%，疾病控制(🦒)率达51.1%，中位总生存(🐳)期为11.9个月，非头对头比较优于大部分已上市竞品。

　　尽管(🐊)研发进度居前且临床数据出色，但从商业化前景来看，肺外神经内分泌癌患者人群较小，LBL-024首个适应症即使顺利上市也或难带来显著的业绩增量。数据显示，2024年(😽)我国晚期肺外神经内分泌癌患者总数(💖)仅1.2万人。

　　目前，公司还在评估LBL-024一线治疗小细胞肺癌、一线╱一线以上治疗(🦁)胆道癌、一线╱一线以上治疗非小细胞肺癌及其他实体瘤的潜在疗效，相关临床试验均处于临床Ⅱ期，但相关适应症已有诸多强力竞品，LBL-024能否脱颖而出仍待观察。

　　其他产品方面，LBL-007为公司研发进度第二的在研管线，招股书资料显示，LBL-007在全球处于临(🎂)床阶段的LAG3靶向单(🍔)克隆抗体中临床进度位居前三。与LBL-024类(🦅)似，LBL-007的商业化前景同样并不乐观，在鼻咽癌领域，目前一线乃至多线治疗均有多款PD-1/PD-L1单抗作为标准疗法获批，市场竞争激烈。

　　维立志博于2021年12月就LBL-007与百济神州订立授权及(🐙)合作协议，但该协议已于2025年5月18日终止，协议终止原因并未披露。于该协(🚎)议终止前，百济神州一直进行多项全球试验，以评估LBL-007联合替雷利珠单抗及标准疗法治疗非小细胞肺癌、结直肠癌、头颈部鳞状(🕣)细胞癌及食管鳞状细胞癌的效果。

六爻简单　(🦅)　三年亏近十亿 现金已无法覆盖短债 早期投资者选择部分套现

　　财务数(📆)据方面，由于尚无商业化产品，于往绩记录期间，维立志博除2023年因协议桥接研究获百济神州890万元款项外，其余报告期内均无收入，公司陷入持续亏损之中。2022年-2024年，维立志博亏损额分别达2.81亿元、3.62亿、3.01亿元，三年(✖)亏近十亿元。

六爻简单　　拆分来看，经营亏损大部分来自于研发开支、行政开支及(🥂)股权回购义务公允价值变动。报告期内，维立志博的研发开支(🌻)分别约为1.85亿元、2.31亿元、1.86亿元。行政开支分别为2417.4万元、3804.7万元及8769.2万元，行政开支连续三年大幅提升的原因主要由于公司2024年授出的股份激励数目及价值(♒)上升导致以股份为基础支付的报酬增加。

六爻简(🆔)单　　从现金流情况看，持续的亏损导致维立志博的经(🤮)营现金流连续净流出。报告期，维立志博的经营现金流净额分别为-4369.2万元、-1.93亿元、-1.19亿元。截至2025年3月，公司现金(🍥)及现金等价物为(🎨)4.31亿元，流动负债总额为4.62亿(🗒)元，现金(💷)已无法覆盖短债。

六爻简单　　从资本结构看，2023年、2024年公司净资产分(🌫)别为-9.49亿元、2.66亿元，2024年显著改善，主要由于公司与IPO前投资者达成协议，终止股权赎回义务所致。招股书显示，自成立(🤘)以来，维立志博先后完成8轮融(🔭)资，共筹集约1.51亿美元(😝)，2024年11月最新融资后(🎐)，维立志博投后估值已达31.3亿元。

六爻简单(🈸)　　IPO前投资者包括恩然创投、汉康资本、正心谷资本、重山资本、怀格资本、久友资本、昆药集团、建设银行、寒锐钴业董事长梁杰等。此前，公司与IPO前投资者(🚒)的融资协议中均包含了赎回权，前次IPO失效虽已触发回购条款，但公司彼时已资不抵债，无(🛅)力履行赎回义务。

　　随后，公司(😷)与IPO前投资者达成协议，终止股权赎回义务，公司资产结构得以改善。值得关注的是，在与IPO前投资者达成协议期间，部分早期投资者选择转让部分股权。2024年9月至11月，Pre-A轮投资者南京凯泰、南京捷源、北京汉康以及C+轮投资者安徽昆路先后转让其持(🏸)有的公司股份，具体情况如下。